任志剛 觀點

套息交易和其他影響貨幣金融穩定的風險

全球貨幣及金融穩定，仍然受到多項風險因素影響。
上星期我談及套息交易對貨幣及金融穩定構成的潛在風險，令我作為金融管理專員感到有點憂慮。明顯地投資者可能未能準確評估套息交易涉及的匯率風險，以致放心從事大量這類交易。但當市況不利，迫使他們迅速平倉，他們的周轉能力可能會大受影響，以致對整體金融體系造成不穩定。此外，套息交易可能會帶動大量資金流入，更可能造成資產價格泡沫。一旦泡沫爆破，便會對經濟、金融及社會造成不良後果。
事實上，套息交易只是我們近期加緊注意的其中一個風險環節。我所關注的至少還有四個方面，金融體系的風險分布越漸模糊是其一。金融創新令金融體系參與者(尤其金融中介人)可以將風險轉嫁給另一方。透過證券化，銀行差不多在借出貸款(尤其條款劃一的按揭)的同時，已可將信貸風險轉嫁給另一方。但銀行是否真的能夠把風險轉嫁出去？銀行其實有否在知情或不知情下直接或間接地向接手承擔其風險的機構提供融資？因此從會計角度看，以證券化的形式轉嫁風險，是有別於從銀行帳冊上直接刪除某項資產。但有一點很清楚的，就是由於轉嫁風險輕而易舉，加上市場競爭激烈，像美國次級按揭市場的貸款準則便有所鬆懈。當然，如果風險被轉嫁予財政狀況更穩健的投資者，會有助金融體系更趨穩定。事實上，有些人認為無借助槓桿融資的長線投資者較其他人更能承受金融市場急速調整的震盪。但也有人指出，這些投資者的資金或積蓄已交由退休基金等投資機構管理，而這些機構須遵守嚴格的信貸風險管理準則，因此如有任何金融資產質素轉差都會被自動沽出，以致不能發揮上述的穩定作用。無論如何，今時今日像實際風險何在、誰最終承受風險、風險是否得到審慎管理，以及一旦風險擴大至超出預期，將會發生甚麼事情等等問題，都不如以往般容易解答。
以上所談及的都是國際間共同關注的風險問題，而另一個我們注視的環節則與香港的福祉有較大關係：內地實施經濟宏調。不同人或會以不同角度看待內地宏調及其對貨幣與金融穩定構成的風險，但當中很多人會搬出慣常用於資本主義自由市場經濟的一套方法來進行分析。當然，市場終歸是市場，產品服務價格都取決於供求兩者的互動關係，只是政府干預程度有所不同而已，但面對內地這個社會主義的市場經濟，我們根本無法從教科書找出任何例子來了解這種經濟體系的運作。正是由於這種不了解，內地的發展和措施往往出乎我們習慣的資本主義自由市場的意料之外。事實上，一般市場手段的宏調措施套到內地的環境也未必奏效，因此當局往往只好採取行政措施來解決事情。儘管這些措施能夠達到預期效果，但卻可能造成市場扭曲，令原來的問題惡化，增加解決問題付出的代價和對市場的影響。
我們還有另外兩個關注的事項，但由於它們本身和其對全球金融穩定的風險已有廣泛討論，我只會簡單一提。這兩點都涉及美國，一是美國住屋市場，尤其住屋融資。全世界的住屋市場都不一樣，因此不能以香港的例子以偏蓋全。不過最低限度我們以往的經驗大概說明原來事情可以惡化到甚麼程度。另一值得關注的風險是國際收支失衡。這是個大家都認為無法持續，並繼續希望最終會有秩序地作出調整的問題。人們將焦點集中於匯率，認為它就是解決問題的良方，這點我不敢苟同。而在保護主義抬頭之下，各界對此各持己見，對全球金融都不是好事。
　
任志剛2007年8月2日

任志剛的分折和觀點非常中肯, 而且佢聚焦於香港股票市場的形勢, 非常有參考價值
他認為香港金融體系風險主要有五:
一, 套息交易
二, 金融體系的風險分布越漸模糊
三, 內地實施經濟宏調
四, 美國住屋市場，尤其住屋融資
五, 國際收支失衡
個人對首三項最為擔心....影響太大......